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        钮文新:金融“肠梗阻”之症结何在?

        18-08-07 14:14    作者:钮文新    相关股票:
        钮文新:金融“肠梗阻”之症结何在?

         

        一年期shibor下降很快,目前已跌破3.5%,来到3.475%。与此同时,各期限国债收益率和国债回购利率也出现较大幅度的回调??吹秸庋睦仕?,让我们联想到,大小商业银行大额定期存单的利率平均水平大致也在3.5%左右。所以,放开银行存款利率管制,使之快速基本持平于shibor同期利率,从而实现利率“双轨合一”和中国利率较为彻底的市场化,至少市场条件正在趋向成熟。

        当然,商业银行一年期存款利率只有2%左右,距离3.5%还有很大一段距离,但从商业银行负债成本看,一年期2%的存款利率已经不是标准,而实际成本要远高于此。所以我们估计,央行也在等一个具体的时机:当shibor一年期水平更加接近商业银行负债成本,这时候放开商业银行存款利率,市场震动最小。但无论如何,商业银行各期限存款利率都难免会有所上升,但那只是名义上的上升,由于不影响银行负债成本,所以这样的名义利率上升并无实际加息的意义。

        中国实际存在的利率“双轨制”当然是阻碍货币政策传导的重要因素。比如,长期的利率双轨制已经导致银行储蓄存款大量流失,去到货币基金,尤其是银行新增储蓄存款近乎为零,甚至负增长,这构建了商业银行的流动性高度紧张,不得不依靠最不稳定的批发性短期拆借资金去维系信贷资产的稳定,但存贷款期限错配特别严重。在这样的背景下,央行控制货币市场利率(shibor)其实难度很大,短期基础货币投放稍有不足,货币市场利率立即暴涨,从而对货币政策构成严重干扰。另外,央行要压低货币市场利率必须巨额投放基础货币,大幅增加货币政策执行成本。

        钮文新:金融“肠梗阻”之症结何在?

         

        从治理中国金融混乱计,央行必须尽快完全利率“双轨合一”,但问题是:未来央行以谁作为基准利率?我们的建议是:鉴于中国以实体经济为本的经济特征,也鉴于一年期站在货币市场和资本市场的分界点上,央行宜将一年期shibor视为基准利率,这样可以把央行利率意图直接传导给资本市场,大大压缩了传导路途。以一年期shibor作为基准利率至少可以作为过渡方式,待整个利率体系理顺之后,再过渡到以7天期shibor为基准利率。但无论如何我们都认为,中国没有理由过分学习欧美金融?;暗淖龇ā愿粢估饰鹘诨?。实际上,金融?;?,当发达国家开始恢复制造业之时,它们更加在乎长期利率,更多地采取手段直接干预长期债券利率(资本价格)。我们认为,这是未来的货币政策潮流。

        从金稳委第二次会议公告看,未来中国金融管理将更加注重货币政策传导,尤其将重视金融流动性转化为资本的过程?;嵋槿衔?,目前,中国金融流动性非常充裕,但银行放贷不积极,再多的流动性都不能顺利转化为资本,这是一个必须认真加以解决的问题。我们高度认同金稳委的看法,认为这是抓住了中国金融问题的关键现象,而这实际就是金融“肠梗阻”的症状。但是,解决问题绝不能简单粗暴地命令商业银行多放贷款,而必须通过理顺机制,除去阻碍银行放贷意愿的根本因素,中国金融才能恢复健康。实际上,中央政治局关于下半年工作要求中也提到:要提高金融服务实体经济的意愿和能力。之所以提出这样的要求,恰恰说明中央已经意识到中国金融发生“肠梗阻”,金融机构服务实体经济的意愿不强,能力不够。表面看金融流动性巨大,但金融流动性无法有效转化为实体经济需要的资本。

        钮文新:金融“肠梗阻”之症结何在?

         

        要解决金融“肠梗阻”问题,我们必须着力搞清导致这一现象的根本原因,尊重金融常识,遵从金融常识。

        我们认为,金融短期化和高杠杆化是导致金融流动性巨大,但不生成资本的关键原因。

        无论杠杆率还是M2都是“因短而高”。金融端:储蓄存款负增长,负债越来越短,超过一定的临界点,支撑同样期限和规模的贷款所以短期负债会暴涨式增长;企业端:中长期贷款都是假的,都是越来越快的短期贷款滚动美其名曰“支撑实体经济的中长期贷款”,贷款稳定性实际非常低,“短贷长投”越发严重的后果就是“短期贷款需要同样暴涨式增长”。金融和企业短期借贷需求双双爆炸式增长,严重推高M2,但企业融资难融资贵。如果我们把M2视为金融流动性,把企业中长期贷款视为资本,那金融短期化导致的M2极高,而资本稀缺,这不正是金稳委第二次会议提出的:充足的金融流动性无法有效转化为实体经济所需资本——金融“肠梗阻”现象吗?

        可见,问题的根源在于金融短期化和高杠杆化,但这同样是现象,而这一现象其归根到底五大诱因:(一)货币政策和财政政策不匹配,紧的货币环境使积极财政政策、国家项目、国企吸干金融资源,民企融资又短又贵又难;(二)外汇储备对应的央行负债严重注水基础货币,真实有效基础货币投放严重不足,经济增长靠货币创造支撑,货币乘数过高,货币乘数本身就是金融杠杆,本身就是商业银行超创货币,就是金融短期化的另一种解释。(三)利率双轨制导致货币基金吸干老百姓的银行储蓄,促使金融空转套利、短期化和价格上升;(四)原银监会监管放松,各类新生金融、准金融机构争夺资金,有限的金融资源突然多出几万家金融或准金融机构哄抢,期限越抢越短、价格(利率)越抢越高;(五)金融市场预期管理为零。

        钮文新:金融“肠梗阻”之症结何在?

         

        期限短、价格高,这是中国金融劣质化的表象,所以要根治必须逐项破除“五大诱因”,打通“肠梗阻”。而从更加根本上讲,中国必须彻底摆正金融观念:对整体金融而言,资本金融为主,货币金融为辅;对资本金融而言,股权资本为主,债务资本为辅。因为,资本金融是服务实体经济的金融,货币金融只是发挥短期头寸调剂功能;股权资本是债务资本存在的前提,没有股权资本就没有债务资本。

        这是常识,以此为标准检讨中国金融过去10年的发展,我们确实干了许多违背常识的事情,我们构建了有利于货币金融发育、同时挤压资本金融的市场机制,这个根本问题得不到纠正,金融病态必将持续。因为,货币金融+资本金融=全部金融资源,货币金融膨胀必然挤压资本金融。这同样是金融常识

         

         
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